【投资策略】传媒行业:龙头受益,关注低估值黑马股

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发布时间:2018-04-16 11:38

【投资策略】传媒行业:龙头受益,关注低估值黑马股

2018-04-17 10:12来源:格隆汇爱奇艺/游戏/推广

原标题:【投资策略】传媒行业:龙头受益,关注低估值黑马股

作者:国信传媒 张衡团队

市场层面:估值仍处底部,板块具备向上基础

1、行情回顾:估值仍具安全边际,个股表现持续分化

1)3月传媒板块行情持续回暖:年初至三月底,传媒板块整体下跌2.5%,跑输沪深300(-1.48%)和创业板指(1.96%);在中信一级29个板块中,传媒板块排名第11位,对比一月、二月涨幅排名(分别为19位、15位);传媒板块三月涨幅排名第9位,行业表现相对较好。

受益行业基本面回暖及风险偏好提升,互联网领域表现相对较好。在板块整体指数下跌情况下,部分标的已开始有突出的行情表现,麦达数字3月涨幅高达124%,此外上海钢联、生意宝、视觉中国、宣亚国际、东方财富、昆仑万维(Opera平台)涨幅均超过20%。18年一季度各细分板块均出现下跌,其中平面媒体版块跌幅明显,同比下跌7.4%。三月份板块表现有所回升,各细分板块均实现上涨,其中营销子板块涨幅领先,达10.24%。

2)估值仍具备安全边际:目前传媒板块估值水平(PE-TTM)为32倍,2018年板块整体动态市盈率仅24倍,处于2013年以来的低位。横向比较,传媒估值相对TMT乃至食品饮料等消费行业仍有明显差距。与中信一级子版块的各个行业相比较,传媒板块TTM-PE显著低于TMT成长板块通信、计算机板块、电子板块。

行业层面:影视行业表现优异,游戏行业进一步集中化,广告行业持续回暖

1、电影市场持续回暖,全年票房增速有望达到20%甚至更高

1)“最热春节档”带动Q1票房超预期,“口碑回升+消费升级”将持续驱动市场理性成长

2018年春节档电影市场热度空前,档期总票房达到57.7亿(同比增长69%),档期总观影人次已达到1.45亿(同比增长63%),我们认为口碑爆发与消费升级是2018春节档热度空前的直接因素。

18春节档影片口碑显著反转,是档期票房激增的直接因素。我们认为观影行为逐渐趋于理性、互联网化排片与口碑传播打通口碑-票房弹性关系,从而影片口碑已成为激发观影需求最大要素。2018年春节档逻辑不变,不缺优质影片18春节档充分激发了观影需求:2018年春节档票房TOP3豆瓣均分约为7分,其中《红海行动》豆瓣评分高达8.5分,而2014-17年持续四年的档期票房TOP3影片豆瓣均分仅为5

回顾历年春节档,档期影片数量稳定、但口碑相较其他档期显著偏低,更加凸显18年口碑反转带来票房弹性。2014-17年春节档影片数维持在6-9部左右,供给数量上基本稳定;影片质量上,往年春节档票房TOP3影片豆瓣均分一直显著低于其他档期,18年春节档影片口碑反转使得票房弹性凸显。

口碑效应发酵速度再度提升,宣发影响式微。猫眼想看人次能够较好的体现映前宣发力度,2018年春节档猫眼想看排序仅能匹配首日票房,8.5分的《红海行动》、7.0分的《唐人街探案2》在上映四日内实现单日票房逆袭;反观2017年各个主要档期,口碑发酵带来票房逆袭往往在首周之后。可见理性观影之下,宣发票补等影片质量之外的因素对影片总收益的影响日渐式微。

2)一季度票房达到202.1亿,预计全年票房增速有望达到20%

一季度5.51亿观影人次再证观影人次空间,持续看好“口碑回升+消费升级”对电影市场的理性驱动:从供给端来看,经历了16-17年电影市场低投资回报率阶段,制作端持续沉淀、劣后产能逐步出清,国产优质内容持续复苏;从需求弹性来看,17年以来观影群体理性成长,口碑效应持续提升,影片质量对观影需求弹性很大;从需求空间来看,我国人均观影次数与发达市场仍有3倍差距。

2018年一季度国内市场电影票房达到202.1亿,同比增长40.1%,拉动全年票房增速。观影人次达到5.51亿,同比增长37.3%,平均票价33.8元,同比增长2.4%,票房增长主要由观影人次回升推进。剔除节假档期影响(剔除元旦档、春节档、情人节以及元宵节),2018年以来单日票房均值为1.69亿元,以此水平二季度票房有望达到150亿。

国产电影表现亮眼,尤其是春节档上映的《红海行动》、《唐人街探案2》、《捉妖记2》分别达到36.06亿、33.91亿、22.36亿元,合计占比45.63%。进口片中印度电影延续优异成绩,自去年《摔跤吧!爸爸》实现票房反转以来印度电影热度不减,《神秘巨星》获2018年一季度进口片票房之首,达7.47亿元。好莱坞电影保持票房优势地位,《黑豹》、《环太平洋2》分别排名进口片票房第2、3名,分别获得票房6.60亿和5.48亿元,好莱坞巨制大片依旧备受关注。

从往年经验来看,Q1票房占全年票房比例在21%-32%之间。考虑18年春节档期影片质量较往年有较大程度改善、市场热度空前,我们保守预计18Q1票房占全年票房比例在32%左右,测算2018年国内票房有望达到660亿元(含服务费口径),对应全年票房增速中枢为20%

3)二季度电影票房预测

2017年二季度票房总量较回升,预计2018年继续保持增长,预测Q2票房区间145亿-158亿。2017年第二季度票房总量119.45亿元,同比增长18.31%。过去四年二季度票房总体呈现上升趋势,但增长率波动明显,预期2018年二季度将继续保持增长趋势。据2014-2017第二季度票房比例情况,Q2票房总量占比基本保持在23%左右,预期2018年第二季度票房占比为22%-24%,票房总量为145亿-158亿,预计增幅为21.39%-32.27%。

《环太平洋:雷霆再起》等外国电影或将成为Q2票房主要贡献力量。据2017年二季度主要上映电影表现,除个别电影如《摔跤吧爸爸》、《拆弹专家》、《喜欢你》等由于口碑导致票房逆袭,总体上“想看人数”与票房呈正相关。由2018Q2待上映电影“想看人数”统计,《环太平洋:雷霆再起》、《复仇者联盟3:无限战争》、《头好玩家》分别位列想看人数前三名,这三部外国大制作电影或将成为2018Q2票房主要贡献力量。

系列大作带动电影票房,支撑Q2票房保持20%增速。纵观2018年第二季度影片,《环太平洋:雷霆再起》、《复仇者联盟3:无限战争》及《幕后玩家》均有同导演或同系列知名前作,积累一定观众基础。根据前作票房表现和观众预期情况估计,《环太平洋:雷霆再起》预计票房6.5-7亿,《复仇者联盟3:无限战争》预计票房15-17亿,《幕后玩家》预计票房16-17亿。系列大作效应或将驱动其成为第二季度热门影片,支撑票房总量增速达到20%。

2、精品剧渠道端需求不减,预测影视剧内容市场整体增速有望超30%

13TOP10精品剧播放量245亿,环比降低35.8%,爱情题材霸屏

2018年3月电视剧网播量TOP10剧目收获245亿播放量,环比增长12.3%。爱情题材占比60%,仅《凤囚凰》一部古装新作跻身TOP10;可以看出“限古令”下古装题材剧目市场显著供不应求,预计后续将播的古装剧《凰权》《扶摇》等播放量有望破纪录。两部军旅题材跻身TOP10,“主旋律”电视剧或将获得更多关注。

网络剧播放量增加,呈现精品化趋势。2017年网络剧上线数为296部,同比下降15%,而播放量达1631.5亿,同比增长82%;头部网络剧豆瓣评分上升,6.0分以上的网络剧有67部,占比高达23%,其中《白夜追凶》豆瓣评分9.0分,精品化趋势日益显著。同时,各视频平台进一步深化市场地位,2017年优酷、爱奇艺、腾讯共推出自制剧84部,占比83.2%,前台播放量831.6亿,占比96.6%。

2018年3月网络剧TOP10播放量150.1亿,从题材分布看,与精品剧不同,网络剧古装题材偏多,TOP10中占50%,与其古装剧审核要求相对较低有关。同时其中90%均是优酷、腾讯独播剧,头部视频平台逐渐占据网络剧流量入口。

22月28日,爱奇艺正式向美国证交所申请IPO,首次披露了招股说明书,为影视剧内容行业研究带来了稀缺数据,并将于3月29日在美国上市。我们详细梳理爱奇艺内容投入相关数据,测算爱奇艺2017-20年外购版权内容投入CAGR32%,优质内容端公司将享超于整体增速的高成长性。

利润表角度:爱奇艺17年内容成本增速67%,内容成本持续占收入7成左右。2016-17年爱奇艺内容成本分别为75.4亿和126.2亿元,分别同比增长104%和67%;2015-17年爱奇艺内容成本在收入比重分别为70%、67%和73%。在公司三项成本中,爱奇艺内容成本比重也持续提升,可以看出公司成本策略为:持续提升技术缩减控制带宽成本,但对内容成本投入持续增强。

资产负债表角度:17年爱奇艺外购版权内容77亿元,外购版权与自制内容投入成本比例为9:1。爱奇艺2017年外购版权内容价值为77亿元:截至2017年底,爱奇艺外购内容版权账面价值达161.7亿元,较2016年底增加77.2亿元;自制内容账面价值23.4亿元,较2016年底增加13.5亿元;其中外购版权累计摊销107.9亿元,账面净值剩余53.8亿;自制内容累计摊销7.7亿元,账面净值剩余15.6亿。

爱奇艺2015-17年在外购版权内容的成本投入是自制内容的9倍:爱奇艺内容资产的成本转化主要有摊销和减值两个方面。2015-2017年,爱奇艺外购版权资产摊销和减值合计分别为22.9亿、42.5亿和78.8亿元,自制内容资产摊销和减值合计分别为2.3亿、5.7亿和8.1亿元,因此,2015-17年爱奇艺内容成本中,外购版权分别是自制内容成本的10倍、7倍和10倍,近三年外购版权/自制版权倍数均值为9倍。此外,从内容资产摊销金额与公司内容成本金额对比可以看到,除去外购版权和自制版权摊销和减值转化成为内容成本外,爱奇艺还有约30%左右其他内容成本(包括UGC内容生产者分成、直播相关成本等),因此爱奇艺外购版权内容投入占内容总成本比例约为63%左右。

募集资金用途角度:自制内容投入比例将持续加大。爱奇艺本次募集资金预计约在15亿美元左右,其中50%用于补充内容投入(25%用于原创内容、25%用于非原创内容)、10%的资金用于技术提升、40%的资金用于补充流动资金。以公司历史经验看,公司对外购版权内容的投入是自制内容的9倍,此次募投资金将以1:1的比例投入两项内容资源布局中,展现公司持续加强自制能力、打造自身品牌的战略目标。此外,爱奇艺拟推行了三项自制内容鼓励计划:海豚计划、幼虎计划和天鹅计划,旨在增加对自制剧目主创人员的资源支持及解决人才资源问题。

测算爱奇艺2017-20年外购版权内容投入CAGR为32%,优质内容端公司将享超于整体增速的高成长性。

综上,我们总结几组爱奇艺内容投入三个重要数据:1)内容成本占收入比基本维持70%左右。2)内容成本投入中,63%左右比重为外购版权内容投入,其中外购版权与自制内容投入成本比例为9:1。3)未来自制内容投入有望持续加强,挤占部分外购版权内容投入比例。

依此我们假设1)内容成本占收入比维持在70%,2)未来三年爱奇艺外购版权与自制内容投入成本比例降低逐渐至6:1左右,2)未来三年爱奇艺收入复合在35%左右。得到爱奇艺外购版权内容投入规模敏感性测算表如下:

因此,我们测算2020年爱奇艺外购版权内容投入规模为180亿元左右,对应2018-20年复合增速32%。从网络渠道平台(如爱奇艺、腾讯视频、优酷等)外购版权规模到影视内容公司收入传到关系来看,渠道版权内容外购规模提升直接增加影视内容公司收入总量;而对影视内容公司收入影响格局上来看,网络渠道对内容的竞争主要集中于高流量“头部”剧目,因此渠道版权内容外购规模提升增加的影视内容公司收入增厚主要向优势头部内容公司倾斜,优势影视内容公司能够获得超于32%行业增速的高成长空间

3、游戏行业活力继续提升,头部聚集效应愈发显著

1游戏市场规模持续扩大,春节假期手游市场高峰再现

2017年中国游戏市场实际销售收入规模共计2036.1亿元,同比增长23%。其中移动游戏表现突出,销售收入达1161.2亿元,同比增长41.7%,占游戏市场份额57.0%,较2016年的49.5%份额再创新高,同时也是手游市场份额占比首次过半,展现手游市场强劲增长趋势;端游销售收入648.6亿元,占比31.9%;网页游戏市场销售收入156.0亿元,占比7.6%。2018年2月,受益于春节假期效应,中国App Store用户支出创周历史新高,其中游戏支出占比高达85%,相对假期前四周均值环比增幅达65%。其中《王者荣耀》成功借助春节契机回升,2月平均DAU高达8136万,登顶iOS春节期间免费榜、畅销榜榜首。

2)人口红利趋于消失,头部集聚效应明显

2015年起网络游戏用户规模快速增长,到2017年明显增速放缓,开始进入存量阶段。其中,客户端游戏用户数量约1.5亿,与2016年基本持平;移动游戏用户约4.6亿,同比增长9%;网页游戏用户约2.4亿,同比下降2%。同时,游戏渗透率也趋于饱和,以手游玩家数/移动网民数计算,2015-2017年渗透率分别为73.39%、75.97%、73.57%,手游市场玩家基础基本形成。但在用户数量增速放缓的同时,游戏盈利性显著提升,2017年手游总体ARPU209.60元,同比增长35.10%,在“量”趋近饱和时,利用合理收费模式发掘ARPU潜能将有效驱动市场规模进一步扩大。

2017年腾讯手游总收入628亿元,共发布手游产品44款;网易手游总收入257亿元,共发布手游产品43款,两家厂商总收入占整个手游市场的76%。截至315日,App Store畅销榜前15名甚至均是腾讯或网易的游戏,呈现双寡头局面。而三七互娱、游族网络、昆仑万维等企业位居手游行业第二梯队,份额约占整个市场的20%,在把握游戏行业热点趋势下实施研运一体战略稳固市场地位。其他游戏企业面临巨大生存压力。

3)以IP为基础,呈现社交化、碎片化趋势,国际化进程加速

手游聚焦IP打造精品游戏。随着IP价值日益升温,手游联动影视、二次元文学以及端游等泛娱乐其他领域开发IP价值已成为必然趋势,在当前精品游戏分布中七成以上属于IP游戏。2017年中国IP移动游戏市场实际销售收入达到745.6亿元,同比增长36.2%,占中国移动游戏市场实际销售收入64.2%。其中“端转手”尤其普遍,当下火爆的《绝地求生》是由Steam上火爆的《绝地求生》改编而来,《王者荣耀》则是由《英雄联盟》改编。随着手机性能的逐渐提升,“端转手”的可操作性增强,其成功逻辑得以验证。

4)游戏细分品类蓬勃发展,多点开花

吃鸡类手游热度骤增,呈现重度游戏社交化、碎片化趋势。随着2017年末吃鸡类手游呈现爆发性增长,市场就出现了《绝地求生:刺激战场》、《绝地求生:全军出击》、《荒野行动》等精品游戏迅速占据iOS畅销榜前十位。此外,从2月热门游戏的主要类型来看,各类主流游戏为了迎合春节假期的用户需求均趋向碎片化、社交性发展,如《绝地求生:刺激战场》推出10分钟“速战速决”模式;《荒野行动》推出“春节大作战”模式;《王者荣耀》推出“五军对决”模式。

H5轻量游戏展开布局。2018年1-2月游戏类小程序活跃度迅速增长,其中最有代表性的智力小游戏《头脑王者》在高峰期DAU突破3000万。同时,小游戏的商业模式逐渐明确,在小程序中植入广告已经成为主要变现途径,以《跳一跳》为例,其此前曾通过麦当劳和Nike公司的合作植入广告,价格高达2000万元,据最新公布的500万元招商广告标准,未来利用小程序的游戏流量促进广告变现路径日益明朗。同时,随着国内十大手机厂商联合发布“快应用”,H5轻量小游戏展开全国化布局,未来发展将逐步完善。

出海成绩卓越,国际化进程有望加速。国产手游作品出海成绩卓越。据App Annie统计,2018年2月iOS全球下载榜单中有4款国产“吃鸡”手游入榜,分别是腾讯的《绝地求生:刺激战场》、《绝地求生:全军出击》以及网易的《Rulesof Survival》、《荒野生存》。在iOS全球收入榜中,《王者荣耀》位列榜首,《QQ飞车手游》上升至第3名,网易的MMORPG游戏《楚留香》首次进入榜单,排名第7。随着中国的国际影响力不,断增强,国内游戏企业的研发投入渐入佳境,未来手游海外输出有望呈现多元化。

5)游戏大厂2018游戏作品丰富,蓄势待发

4、广告行业持续回暖,楼宇广告市场表现良好

1)行业总览:广告市场显著回暖

20181月及2月,中国广告市场(不含互联网)分别同比增长9.6%26.4%,传统媒体同比增速分别为8.2%25.1%2018年1月,广告市场(不含互联网)增速创下近4年同期最高,高增长的主要动力是三大生活圈媒体表现优异,同比增速均超过10%,电视广告收入增幅达9.8%,中央台、省级卫视、省级地面台在广告时长增加的情况下,刊例花费涨幅均超过10%。2018年2月,广告市场增速创近3年同期最高,高增长的主要动力是影院视频、电梯海报、电梯电视均实现了高速增长,刊例收入同比增幅分别为41.3%、27.9%及29.1%,且广播广告的刊例收入及广告时长同比增幅创下新高,同比增速分别达36.4%及18.9%。

2)细分媒体:三大生活圈媒体高度景气

20181-2月,生活圈媒体维持高景气,电视、广播、交通视频类广告保持高增长,报纸、杂志等传统媒体维持下滑态势。2018年1-2月,电梯电视广告刊例花费同比增速分别为12.3%及29.1%,电梯海报广告刊例花费同比增速分别为19.3%及27.9%,影院视频广告刊例花费同比增速分别为24.1%及41.3%,生活圈媒体高速增长的主要原因是互联网巨头投放加剧及“春节档”电影票房表现优异;电视广告刊例花费同比增速分别为9.8%及27.2%,刊例花费增长的主要原因为电视综艺引流叠加春节期间广告主投放增加;电台广播刊例花费同比增速分别为6.7%及36.4%,2月份增速显著加快的原因为春运期间,运营商、春节礼品及汽车类广告主加大广播类广告的投放;传统媒体方面,报纸广告刊例花费增幅分别为-16.8%及-28.1%,杂志广告刊例花费增幅分别为-8.0%及-4.2%,刊例花费降低的主要原因是互联网及生活圈媒体广告持续挤占传统媒体广告的市场份额,各行业广告主的投放力度均有所收窄。

3)重点行业及广告主投放情况

①生活圈媒体

互联网巨头、电商平台及消费类企业广告为生活圈主要收入来源,热门影片在“春节档”大力投放影院视频广告。三大生活圈媒体广告主形态相似,主要为互联网公司及消费类品牌,如电商平台(天猫、京东商城、苏宁易购等)、二手车交易平台(优信二手车、瓜子二手车直卖网等)、饮料(蒙牛、农夫山泉等)等。由于“春节档”竞争激烈,2018年初,各大头部影片纷纷在影院视频广告中投放宣传片,2018年1月,《捉妖记2》、《芳华》、《西游记女儿国》三部影片均进入影院视频广告投放前十。

20181-2月,IT产品及服务、饮料、酒精类饮料广告主领涨生活圈媒体投放。2018年1月,IT产品及服务行业在电梯电视的投放花费同比增长613.5%(如苏宁易购在电梯电视媒体领域花费增幅超过1000%),在影院视频的投放同比增长106.7%,在电梯海报中投放增长348.1%;酒精类饮料在电梯海报中投放同比增长348.1%(如泸州老窖在电梯海报中投放增长达424%)。2018年2月,IT产品及服务类企业在电梯电视中投放花费同比增长213.5%、在影院视频中投放花费同比增长143.5%、在电梯海报中投放花费同比增长361.6%(如苏宁在电梯海报中投放同比增速为962.2%);饮料类企业在电梯电视中同比花费同比增长636.4%(如农夫山泉同比增速超过1000%)、在电梯海报中同比花费增长633.8%(如蒙牛同比增速超过1000%)。

②电视媒体

饮料、酒精类饮料、药品类企业投放领涨电视广告投放,且为电视广告收入的主要来源。2018年1-2月,酒精类饮料在电视广告领域的投放同比增速分别为37.2%及59.1%,如鸿茅药酒蝉联电视广告刊例投放冠军,1月及2月投放同比增速分别为31.8%及40.4%;饮料类企业在电视广告领域的投放同比增速分别为16.8%及81%,如王老吉居1月电视媒体投放第二名,同比增长865%,伊利居2月电视媒体投放第二名,同比增长74.1%;药品类企业在电视广告领域的投放同比增速分别为32.5%及6.9%,如养无极居1月电视广告投放第三名,同比增长1000%,葛洪居2月电视广告投放第四名,同比增长124.6%。

③电台广播媒体

运营商、食品、汽车类企业为电台广播媒体的主要收入来源,受春节因素影响,20181-2月,春节礼品相关企业(食品、酒精类饮料)广告投放显著增加。中国移动、中国电信及中国联通三大运营商在电台广播媒体中刊例花费始终居于前列,一汽大众、上汽大众亦为该媒体行业重要客户。2018年2月,受春节因素影响,酒精类饮品在电台广播媒体中投放同比增速为168.4%,如鸿茅药酒居刊例花费第二名,同比增速超过1000%;食品类企业在电台广播媒体中投放同比增速达99.7%,如燕之屋居刊例花费第一名,同比增速为52.4%。

公司层面:2017各板块龙头业绩突出,2018标的成长性继续分化,关注细分行业龙头及部分低估值黑马品种1、年报表现总结:并表因素消除、风险因素集中暴露下,整体业绩预计依然平稳增长

截至2018年4月9日,共有24家上市公司披露了2017年年度报告/预告,增速中值4.5%。从业绩增速分布来看,1)增速>100%的标的共3个,包括中青宝、博通股份、上海钢联;2)增速50%-100%的标的共2个,分别为中广天择和新经典;3)增速0-50%的标的共11个,占比45.8%,包括游族网络、华谊兄弟等重点推荐标的;增速<0%的标的8个,占比达33.3%。整体上2017年整体业绩略降实际是受外延并表因素渐消和行业风险因素集中暴露的影响,而优质公司业绩成长性依然稳健。

2、一季报前瞻:预告业绩整体向好,关注成长确定龙头

截至4月8日,国信传媒股票池123家公司中已经披露一季度业绩预告的公司为30家。业绩预计上升的有25家(占比83%),其中有13家业绩同比增幅>100%,包括华谊兄弟、金逸影视、幸福蓝海电影板块公司等;7家公司业绩同比增幅在30%-100%之间,包括鹿港文化、美盛文化、蓝色光标、元隆雅图等;4家公司业绩同比增幅在0%~30%之间,包括完美世界、巨人网络等。

分板块角度,Q1电影市场高景气带动影视板块业绩整体表现突出。2018Q1,影视/营销板块业绩增速均值分别为147.84%和47.16%,影视板块整体表现良好,在已经披露业绩预告的9家公司中,有7家变现为同比增长,且有5家增速高于100%;营销板块中剔除掉续亏的龙韵股份(业绩扭亏)外,其余7家公司中有6家表现为增长。互联网板块业绩平均增速为-188.60%,主要原因为ST巴士业绩亏损严重,预计业绩亏损中值为-2156.43%,剔除掉该公司后,板块业绩平均增速为140%,其余六家公司均表现为增长,且有5家业绩同比增幅高于100%;游戏板块业绩平均增速为47.66%;阅读板块仅平治信息一家公司披露业绩预告,一季度业绩增速中值为105.69%;平面媒体板块仅有粤传媒及盛通股份两家公司披露了18Q1业绩预告,其中,粤传媒属于业绩续亏的情况,不列入计算,盛通股份的业绩预告中值为187.56%。

3、板块龙头业绩突出,板块内部趋于分化

2017年细分板块龙头业绩突出。2017年业绩预增公司占比约为63%,其中板块龙头保持稳定的业绩增长,板块内部格局趋于分化,龙头公司发展势头强劲。主营业务增长、并表因素和市场扩大是带动业绩增长的主要原因。昆仑万维、三七互娱、游族网络、华策影视、慈文传媒等细分领域龙头公司均实现30%以上的高增长,其中平台型独角兽昆仑万维业绩增幅达92%。板块龙头凭借完整的产业链、明确的商业发展模式,积累大量用户流量、卡位优势明显,盈利能力有望持续增加。

细分板块业绩增速来看,电影整体回暖、影视内容公司分化显著、游戏公司分化下保持高成长态势。1)电影:受益于2018年Q1电影市场景气度提升,电影公司2018Q1业绩有望超预期增长;2)影视内容:头部内容与普通内容成长分化下,头部内容对公司业绩带动性持续增强,传统普通内容公司增速下降拖累板块业绩增速,优势公司业绩成长性高企;3)游戏:受益于手游受众扩大、付费率提升,行业保持成长性;寡头垄断效应渐强,A股游戏公司空间承压,优质研发商有望高增长;4)营销:广告行业增速回暖,垄断性媒体型公司高增长;营销服务中介型公司竞争加剧,并表因素消除下整体增速下行。5)有线网络及平面媒体:传统媒体用户持续被新媒体替代,行业持续趋于下行。

投资建议:持续看好细分领域龙头,关注部分低估值黑马品种

估值具备足够安全边际和向上空间。纵向来看,整体TTM估值仍在31X PE的低位水平,2018年动态PE仅20倍左右;横向比较,估值、市值相对TMT乃至食品饮料等消费行业已经拉开明显差距;跨市场来看,也与美股港股传媒互联网板块乃至一级市场估值拉开显著差距,具备良好安全边际和估值向上空间。

中观来看,内容公司产业链价值持续提升,整体业绩有望触底回升。1)互联网平台经历多年发展之后,用户红利渐消,渠道端已形成寡头割据的市场格局,内容成为亿级存量用户竞争和深度变现的核心;A股“头部”内容公司聚集的特性也将显著受益;2)细分行业小周期来看,影视、广告等领域回暖趋势明显;3)并购所带来的业绩拖累及商誉风险亦在逐步降低。

投资建议:持续推荐细分领域龙头,关注部分低估值黑马品种

我们持续看好板块向上空间以及内容产业潜力,建议积极把握近期被错杀的成长龙头买入机会。

1)中长期持续推荐卡位优势明显、商业模式清晰的细分领域资源/平台型龙头:分众传媒(近期受竞争对手影响,股价出现较大幅度调整,我们认为公司护城河仍在,调整之后考虑估值,风险处于可控状态,建议积极关注)、昆仑万维(社交及内容分发,近期受高管减持影响出现较大幅度调整,建议重点关注)、视觉中国、新经典、光线传媒、华策影视、慈文传媒,关注(快乐购、掌阅科技、奥飞动漫等)。

2)关注部分基本面开始向上、估值处于低位的标的,重点推荐恒信东方,关注鹿港文化、游族网络、掌趣科技。

1、昆仑万维:游戏为基,平台为剑,被低估的内容分发与社交龙头

昆仑万维是一家起步于游戏研运,逐渐向海外扩展成为一家从事游戏制作与媒体运营的海外领先的社交媒体与内容平台。

游戏研运业务迎来产品上线密集期,有效充盈公司业绩。昆仑游戏自研自发作品《死神bleach》、《轩辕剑汉之云》、《洛奇》、《偷星九月天》等手游作品将于2018H1集中上线,辅以公司强大研发能力及渠道发行能力,预计将有效增厚公司游戏业务创收。同时闲徕互娱在2018年实现并表(51%股权比例),可为公司带来稳定现金流及业绩贡献。

持续迭代升级,Opera迈入变现收获期。公司当前持有Opera 48%股权,Opera在搜索、导航功能基础上,新增资讯精准推送功能,成为集搜索、导航、内容分发、社交为一体的综合平台级应用。2017Q3随着信息流广告业务开展,单季度实现净利润3,574万元,同时Opera承诺在2018-2020年净利润分别达4,235/5,506/7,157万美元,当前正值业绩拐点。我们认为,基于庞大的用户基数和全新的产品形态,opera盈利能力将同时具备确定性与高成长性。

Grindr表现良好,商业变现空间巨大。Grindr系全球最大同性恋亚文化社交平台,MAU800万,单日人均使用时长54分钟(高于facebook),用户粘性高企凸显亚文化平台价值;参考陌陌成长轨迹,基于公司更高的用户使用时长和更高的用户变现价值,长期成长空间巨大。

投资眼光历经验证,分享独角兽成长红利。公司对趣店、映客投资产生逾50亿潜在投资收益,证明优秀的独角兽发掘能力;当前投资板块覆盖人工智能、区块链、医疗等朝阳行业,优质投资标的储备丰富,有望分享更多独角兽企业成长带来的收益。

投资建议:考虑自研游戏、棋牌游戏、Opera及Grindr业绩贡献,公司2018年业绩有望达到15亿元,同比增长50%,对应当前17倍PE,PEG仅为0.3。基于分部估值法,我们认为公司合理市值为373亿元至401亿元,对应合理股价区间32.38元至34.81元。当前股价蕴含41%52%上涨空间。继续维持买入评级。

2、视觉中国:图片市场龙头,平台价值持续发酵

公司为图片市场龙头,在上游内容资源、中游平台、下游客户获取上均具备显著优势。公司拥有超过2.7亿张图片资源、500万条视频素材和35万首音频,遥遥领先同业,具备资源垄断优势。

国内图片价值严重低估,有望享受行业红利。图片交易规模占广告业产值比例仅为全球市场的1/4;正版化、“读图时代”带动图片行业进入高速发展期,我们测算2019年图片行业市场规模有望达到108亿,三年复合增速40%。

商业模式上从B2BB2B2C模式升级。2013-16年微信公众号数量实现从200万到1200万的飞跃,自媒体广告收入规模由15亿增长至195亿;公司基于内容资源优势,一方面通过与互联网平台大B(自媒体聚合平台)合作进而触及自媒体小B客户、C端客户,另一方面直接与头部自媒体合作,商业模式持续升级、变现模式不断丰富,业绩有望进入爆发期。

投资建议:预测公司2018年EPS0.53元,对应当前股价51倍动态PE,当前市值相比美国可比公司(Getty、shutterstock)均相对低估,在商业模式升级、图片市场价值不断提升背景下,中长期投资价值凸显,维持“买入”评级

3、视新经典:文学、少儿类畅销/长销书龙头

文学、少儿类畅销/长销书龙头。自有内容策划精耕细作、优势显著。公司成功运作东野圭吾系列、三毛系列、《百年孤独》、王小波系列等项目,“畅销+长销”的精品图书策划能力领先;17年TOP10虚构类图书占4席。

所处行业景气度持续提升。文化消费升级带动图书市场消费需求出现拐点,2017年中国图书零售市场总规模为803.2亿,同比增长14.6%,增速创近7年的新高;同时,“二胎政策”带来少儿图书市场红利,2017年少儿类图书销售规模同比增长超20%,文学、少儿图书为公司优势领域,并计划在2018 年组建童书发行团队,在文学图书发行绝对优势的基础上,增强少儿板块发行实力,有望享受超于行业成长红利。

变现模式持续拓展。公司2017年收购PAGEONE书店,强化公司品牌、拓展新赢利点;此外,公司已储备8部影视剧改编权(包括《人生》《阴阳师》电影改编权等),未来公司影视版权开发有望带来弹性。

投资建议:预测公司2018-20年EPS分别为2.24/2.90/3.70元(3年业绩复合增速29%),公司经营稳健、扎实,“畅销+长销”书龙头地位不断稳固,业绩确定性强,应享一定固执溢价,维持“买入”评级

4、恒信东方:精准卡位“CG技术+儿童内容”高成长赛道

公司卡位“CG技术+儿童内容”的高成长赛道。一方面,广泛应用CG技术的奇幻和动画类影片票房占比达到50%左右,对应超过近300亿票房收入规模,但国内影片CG技术成本占比对标美国仍存在2成左右空间,对应60亿左右市场规模。公司旗下cg技术公司东方梦幻具备较强技术壁垒,将持续受益行业成长。另一方面,“二胎政策”带动我国儿童衍生品行业迅速发展,原创及合作IP《太空学院》《安迪的恐龙大冒险》、《海绵宝宝》《大圣归来》等储备丰富,持续受益儿童内容消费市场潜力。

公司迎来业绩拐点,即将迎来收获期。近期公司预告一季报将实现归母净利润1.49-1.51亿元,业绩同比扭亏大幅增长;18年预计前期布局多点落地,其中重点项目《太空学院》将等路央视少儿频道,其衍生品销售、线下主题乐园变现模式有望陆续落地,全年角度将迎来业绩收获期。

投资建议:预测公司2017-19年EPS分别为0.22/0.50/0.73元,对应PE分别为57/25/17倍。公司卡位高成长赛道,为“技术+内容”稀缺标的,18年业绩确定性较强,维持“买入”评级

5、分众传媒:楼宇广告护城河显著的一线龙头

分众传媒主营业务是生活圈媒体广告,楼宇视频媒体市占率约95%,楼宇框架媒体市占率70%以上,影院媒体市占率60%,垄断生活圈媒体资源,上下游议价能力高企,构筑牢固竞争壁垒。

广告行业回暖助力行业龙头价值提升。受消费后周期拉动,广告行业持续回暖,2018年1月广告市场(不含互联网)同比增长9.6%,为近4年同期最高;电梯电视、电梯海报、影院媒体刊例花费增幅分别为12.3%、19.3%、24.1%,生活圈媒体继续领跑全媒体广告刊例花费增速,公司持续受益行业成长。此外,三四线城市消费升级带来楼宇、影院渠道下沉扩张空间;新一代屏及框架带来提价空间。

投资建议:近期受竞争对手影响,股价出现较大幅度调整,我们认为公司护城河仍在,调整之后考虑估值,风险处于可控状态,预测公司2018年EPS为0.55元,对应当前股价22倍动态PE,维持“买入”评级

6、鹿港文化:头部剧落地在即,业绩黎明将至的低估值影视标的

公司以传统纺织业务起家,2014 年通过并购世纪长龙、天意影视转型影视制作发行业务,希冀依托头部影视资源(陈瀚海、吴毅等)助力公司成长为一线影视剧制作公司。

天意影视、世纪长龙为核心,历年作品验证精品剧制作能力。公司通过世纪长龙和天意影视引入影视剧上下游资源,增强影视制作和发行能力。世纪长龙影视于1997年11月成立,曾出品《产科男医生》、《天涯赤子心》等精品剧,投资《西游记之大圣归来》、《极限特工3》等精品电影。浙江天意影视有限公司于2006年8月成立,曾出品《士兵突击》、《龙珠传奇》等精品剧。

立足精品剧战略,入局网络剧发展。1)传统影视剧方面,公司于2018年3月在东方卫视、北京卫视播出电视剧作品《美好生活》,获得同时段卫视收视率排名第一、二位。未来将推出《一步登天》、《曹操》等精品剧集,强化精品内容,布局多元化题材,保障业绩增长。2)网络剧方面,通过设立子公司鹿港互联专注开拓网络剧市场。2017年参与发行的《极光之恋》累计播放量超70亿,带来可观利润。未来将推出《摸金玦》、《十九局》等作品,积极拓展网络剧业务,紧跟全网发行潮流。

电影投资眼光精准,助推业绩超额增长。公司总部投资《红海行动》在2018年春节档表现突出,截至4月3日累计票房36.06亿元,预计为公司创收约1亿元。2018年还将投资发行《欧洲攻略》、《幕后玩家》、《一出好戏》等电影作品,票房收入值得关注。

投资建议:鹿港文化2017年度归母净利润为2.41 - 2.77亿元,同比增长35% - 55%;2018Q1预计实现归母净利润0.21 - 0.23亿元,在去年高增长基础上进一步增长130-150%,收获期逐步到来。公司拥有《一步登天》、《曹操》、网剧《摸金诀》、《十八层饭店》等项目储备,未来业绩增长确定性强。预计公司2018年归母净利润约4亿元,对应15倍PE,显著低于同行业上市公司市盈率水平,目前公司基本面渐入佳境,有望实现估值修复,预计股价有50%上涨空间,给予“买入”评级

7、掌趣科技:爆款产品带动公司业绩反转

公司通过内生+外延发展方式,先后对动网先锋、玩蟹科技、上游信息、天马时空实现控股,并通过投资参股成为韩国网禅第二大股东,不断夯实游戏主业。目前公司已经形成了涵盖卡牌、MMORPG、策略塔防、竞速、体育、射击等多元化产品矩阵。

股东调整带动公司基本面改善。1天马时空总经理刘惠城新任公司董事长及总经理,原证代王娉任公司董秘。董事长变更为负责业务的高管,更加专注内生业务。2引入腾讯作为战略投资者,公司作为研发商,与腾讯建立稳定战略合作关系,旗下游戏主要由腾讯独代,在微信和手Q发行,后续产品盈利有望整体加强。同时,公司研发实力将持续受益于腾讯对于游戏产品品质的严格要求。

游戏业务再发力,业绩反转期即将到来。公司2018重磅作品《奇迹MU:觉醒》于2018年1月3日上线,上线首周保持畅销榜第3位,后稳居畅销榜前20位,流水可期。存量作品《街头篮球》(腾讯独代)、《拳皇98终极之战OL》(腾讯独代)、《魔法门之英雄无敌:战争纪元》(育碧授权并联合兼修,腾讯独代)持续贡献流水,后续作品《大掌门2》、《初音未来》、《仙剑奇侠传-六界情缘》接棒前行,有力支撑公司业绩反转。

投资建议:公司2017归母净利润2.73亿元,同比下降46.38%;2018Q1归母净利润预计为1.00-1.40亿元,同比下滑10.41%-38.21%。《奇迹MU:觉醒》收入有望在二季度予以确认,同时该游戏于2018年4月在港澳台上线,海外月流水有望过亿,后续业绩可期;加之《大掌门2》、《拳皇98终极之战OL》、等热门游戏持续贡献流水,2018年业绩亟待释放。预计公司2018年归母净利润约8亿元,当前时点对应21倍PE,公司业绩反转在即,给予“增持”评级

风险提示

流动性风险,业绩及商誉风险,监管政策风险等。

来源:观媒万象返回搜狐,查看更多

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